财报解读| 继续押注Disney+，迪士尼距离盈利还有多远？

迪士尼最新一季的“答卷”，透露着不小的寒气。

近日，迪士尼披露了 2023 财年第三季度（自然年 2023 年 Q2）业绩报告，营收 223.3 亿美元，同比仅增长 4%，低于市场预期的 225.1 亿美元；归母净亏损为 4.6 亿美元，去年同期净利润为 14.09 亿美元，罕见地出现了季度净亏损的现象。

不过因迪士尼宣布将上调流媒体订阅费，并减少约 30 亿美元内容支出，投资者还是给予了一定支持。财报发布第二天，迪士尼股价上涨 4.85%，报收 91.73 美元/股。与此同时，Rosenblatt 维持迪士尼评级为买入，最新目标价为 102.00 美元/股。

但亮眼的股价并不能掩饰迪士尼各业务线的发展压力。

由于传统的有线电视网络、主题乐园业务面临增长天花板，迪士尼接下来的运营重点还是以流媒体为主。同时，迪士尼已经不打算无止境地为流媒体业务进行内容投入，而是把盈利当成阶段性目标。考虑到流媒体撬动消费者的利器就是内容，内容投入大幅缩减的背景下，迪士尼想要回正流媒体业务的现金流，充满了挑战。

业务成长性不足，流媒体业务仍为重要抓手?

2023 财年第三季度，迪士尼能实现营收微增，一大原因在于多业务布局。

目前，迪士尼拥有有线电视网络、直面消费者（以 Disney+ 为代表的流媒体）、内容销售/许可及其他、主题乐园体验和产品四大业务线，其中，主题乐园体验和产品业务对营收增长做出较大贡献。财报显示，2023 财年第三季度，迪士尼乐园、体验和产品营收为 83.26 亿美元，同比增长 13%。对此，迪士尼做出解释，主题乐园体验和产品业务的营收大幅增长，主要系“上海迪士尼度假区与中国香港迪士尼度假区的收入带动”。

具体而言，2023 年以来，我国旅游业重新繁荣。与此同时，2023 年 6 月 23 日，上海迪士尼第四次调高了门票价格，因而带动迪士尼整体的主题乐园体验和产品业务营收上涨。

而从利润端来看，迪士尼的压力不小。其实早在艾格回归之初，迪士尼的阶段性亏损就已经注定。

2022 年 11 月，艾格重返迪士尼再次担任 CEO 一职，宣布了重组迪士尼媒体和娱乐部门的计划。迪士尼的公告显示，“重组和业务战略的改变一旦确定，可能会产生减值费用”。2023 财年第三季度，迪士尼之所以出现亏损，也正是因为重组和减值费用录得约 26.5 亿美元，上年同期该费用仅 4200 万美元。

尽管迪士尼的亏损与瞬时性的策略有关，并不会持续陷入亏损的泥潭，但其主营业务的盈利困境却具有很强的延续性。

2023 财年第三季度，迪士尼有线电视网络营收 66.9 亿美元，同比下跌 7%，经营利润为 18.9 亿美元，同比大幅下降 23% ；直面消费者业务实现营收 55.25 亿美元，同比增长 9%，运营亏损从去年同期的 10.61 亿美元缩减至 5.12 亿美元，同比上涨 52%；主题乐园业务营业利润为 24.3 亿美元，较去年增长 11%；内容销售及授权业务经营亏损大幅增长至 2.4 亿美元。

可以看出，除了直面消费者业务、主题乐园业务，其他业务线均不具备较强的成长性。而再从行业视角剖析直面消费者业务、主题乐园业务的发展境况，可以发现迪士尼的选择确实不多。

虽然主题乐园业务可以称得上迪士尼的“现金牛”，但是该业务辐射的人群有限，再加上全球经济仍面临下行风险，随着瞬时性的消费热情退却，迪士尼的主题乐园业务能否持续释放增长潜力，具有较大的不确切性。这种情况下，流媒体业务的作用也更加显著。

目前，流媒体业务还未摆脱亏损，但相关数据已经大幅收窄，行业前景也似乎更加明朗。实际上，随着移动互联网的渗透率逐渐走高，流媒体逐渐取代有线电视网络业务的地位，拥有巨大的商业价值。Grand View Research 调研数据显示，预计全球流媒体市场规模将从 2021 年的 2125 亿美元增长至 2028 年的 1.05 万亿美元，复合年增速为 25.64％。

不过，值得注意的是，流媒体业务亏损收窄背后，迪士尼落实涨价格、控成本的策略，一定程度上也使流媒体业务的发展走入另一层困境。

涨价格、控成本，Disney+ 面临巨大挑战

由于内容成本高昂，流媒体平台难以避免“入不敷出”的挑战。以迪士尼为例，早在 2020 年末，迪士尼就对外表示，计划四年内成为流媒体巨头，预计届时相关支出为每年 140-160 亿美元。不断的成本投入下，仅 2023 年以来，迪士尼流媒体业务的经营亏损额总计就达到了 22.24 亿美元。

不可否认的是，大手笔地内容投放，确实吸引了诸多用户。截至 2022 年第三财季末，迪士尼拥有 2.211 亿名流媒体订阅用户，超过 Netflix 的 2.207 亿人。此时距离迪士尼首次切入流媒体赛道，不过五年时间。

与大手笔投入建设内容同步，迪士尼对用户也足够“慷慨”。此前 Disney+ 每月订阅价格仅 7.99 美元，并且提供捆绑销售计划，用户每月仅需支付 13.99 美元即可同时收看 Disney+、Hulu、ESPN+的内容。作为对比，Netflix、Amazon Prime Video、HBO Max 等平台的月订阅费大多在 15 美元左右。

然而迪士尼的持续亏损，也反过来证明了，Disney+ 等产品的低价策略不足以平衡高昂的内容成本。

为了给投资者交代，迪士尼已经宣布了流媒体业务盈利的“deadline”。财报电话会上，迪士尼首席执行官 Bob Chapek 对外表示，“预计未来流媒体业务亏损将会收窄，Disney+ 将于 2024 财年实现盈利”。

迪士尼的具体做法是，效仿主题乐园业务，提高流媒体业务的定价，并且控制内容成本。

财报电话会议上，迪士尼对外表示，2023 年 10 月后，无广告版 Disney+ 服务月订阅费将从 10.99 美元上涨至 13.99 美元，无广告版 Hulu 的月订阅费将从 14.99 美元涨至 17.99 美元，带有广告版本的服务月费价格不变。

其实早在 2022 年 12 月， Disney+ 就曾借推出广告版涨价，标准版的月订阅费从 7.99 美元上涨至 10.99 美元。得益于此，截至 2023 财年第三季度末，Disney+ 国内和国际每位付费订阅用户平均月收入分别同比上涨了 2% 和 1%。

而流媒体平台涨价也并不少见。2022 年初，Netflix 就调整了美国市场的订阅费，其中高价套餐从 17.99 美元涨至 19.99 美元。无独有偶，2022 年 10 月，Apple TV+ 的个人月费也从 4.99 美元上涨至 6.99 美元。

但涨价为消费者带来了更高的使用成本，也要求平台提供更具竞争力的内容。

比如，意识到韩国内容受全球观众观影后，2023 年 4 月，Netflix 就对外表示，预计将于未来 4 年内，向韩国投资 25 亿美元，以制作剧集、电影及其他电视节目。此前，Netflix 已经在韩国市场打造了《鱿鱼游戏》《王国》《黑暗荣耀》等爆款内容。

反观迪士尼，为了控制流媒体业务的亏损，宣布涨价的同时，还计划减少内容投入。财报电话会议上，代理首席财务官 Kevin Lansberry 对外表示，预计今年迪士尼的内容支出总额约为 270 亿美元。通常情况下，迪士尼每年的支出大约为 300 亿美元左右，这也意味着今年迪士尼要减少 30 亿美元的内容投入。

事实上，在此之前，迪士尼的内容质量已经广受诟病。2019 年以来，随着《复仇者联盟》以及《星球大战》系列纷纷完结，迪士尼再没有创造过百亿美元票房奇迹。2023 年，不论是《疯狂元素城》还是《小美人鱼》，均陷入口碑、票房双输的困境。

对此，2023 年 6 月，《华尔街日报》就曾发文指出，“迪士尼比任何公司都更依赖于其创意产出，而创意产出却没有发挥作用——目前还不清楚出了什么问题”。

虽然涨价和控成本的策略还没有充分落实，但 Disney+ 的影响力已经开始下降。2023 财年第三季度，Disney+ 的用户数为 1.461 亿，环比下跌 7%，低于分析师预期的 1.548 亿。这主要是因为迪士尼在印度板球超级联赛（IPL）流媒体转播权的竞标中失利，使得印度地区的 Disney+ 用户流失了24%。

尽管印度并不是 Disney+ 的主要市场，但也昭示了流媒体行业亘古不变的定律：内容失利极易引发用户流失。

因此，目前迪士尼面前的挑战，或许并不是能否回正流媒体业务的现金流，而是在控制内容成本和提高订阅费的“跷跷板”上，找到一个恰当的平衡点，一方面打造出更具共情能力的精品内容，另一方面，通过有限的内容，撬动无限的消费者。

好在，经历百年沧桑，迪士尼拥有众多极具知名度的 IP，接下来，迪士尼最应该做的，或许就是保证内容质量的同时，进一步挖掘这些 IP 的隐形价值，打动更多的消费者。